特约记者：孙奕

编辑：陈菲遐

医美连锁医院伊美尔（1600.HK）近日向港交所递交了招股书，招股书显示，国内医疗美容服务市场规模由2016年776亿元增长至2020年1176亿元，复合年增长率为11%，为全球第二大医美市场。私立医美医疗机构主导市场，2020年私立机构营收占国内医疗美容服务市场总量约82%。

招股书称，2020年伊美尔在中国北部（秦岭-淮河以北）所有私立医疗美容机构集团中排名第一，在中国所有私立医疗美容机构集团中排名第四。

医美医院处于医美产业链中游，盈利能力不及上游，还要面临下游高昂拓客成本，伊美尔2018年、2019年均录得亏损，2020年公司“断臂”剥离了正在培育的儿科、植发板块以及部分医美医院等亏损业务，终于实现了业绩扭亏。

非手术医美为重心

医疗美容市场分为手术和非手术服务，美容整形手术是为了改变面部或身体各个部位（例如眼 睑、鼻子、胸部及脸型）外形而进行侵入性手术；非手术主要包括注射美容诊疗及能量美容诊疗，注射美容诊疗包含注射A型肉毒杆菌毒素及填充剂以及美塑疗法，能量美容诊疗包括激光、射频、强脉冲光及冷冻减脂等。

弗若斯特沙利文资料显示，2020年非手术诊疗占中国私立医疗美容服务市场75.5%，服务总量由2016年590万人次增至2020年1140万人次，复合年增长率18.0%高于手术医美诊疗。

伊美尔战略重点也是非手术诊疗，2018年、2019年、2020、2021年一季度，公司医疗美容非手术服务收入分别为4.5亿元、5.2亿元、6亿元、2.1亿元，分别占同期营业收入68.2%、69.9%、73.9%、76.7%，比例逐步提升。

招股书解释称，非手术诊疗安全性较高、可负担程度较高、见效较快，且一般需要随时间进行持续性治疗，有较强的客户黏性。以注射类肉毒素和玻尿酸填充剂来看，诊疗均有一定有效期，有效期后客户像保持效果需二次诊疗。

伊美尔财报亦有所反映，近年公司回头客占比逐步上升，占全部客户比例已由2018年45%上升至2021年一季度69%，收入贡献由56.7%上升至70.9%。

 具体来看，伊美尔非手术医美增长主要来源于能量美容诊疗，其占总营收比例由2018年15.6%大幅升至2021年一季度27.9%，增加了12个百分点。究其原因，公司称热玛吉诊疗这一单品持续爆发，带动了整个能量美容板块增长，同时热玛吉诊疗价格范围在9000至30000，也带动能量诊疗平均费用大幅上升。

注射美容诊疗则由于市场竞争激烈，单次诊疗平均费用逐步降低，2021年一季度平均费用比2018年下降接近30%。但是公司注射物成本却相对稳定，导致注射美容诊疗毛利率略有下滑。

上下游均受挤压

医美医院处于医美产业链中游，盈利能力不及上游，还要面临下游高昂拓客成本。伊美尔上游采购产品主要包括医疗设备、假体、注射物、药物、护肤品和其他医疗耗材，其中医疗设备、假体、注射物来自国外，护肤品、药品、其他医用耗材主要源自国内。

伊美尔披露公司医疗设备采购需货前支付采购总额的30%至100%预付款，医疗用品一般只有30天信贷期，显示伊美尔对上游供货商谈判地位不高。其背后原因是医美客户对注射物、药物具有很强品牌意识，医美医院可供选择的供货商并不多，且伊美尔并无与供应商订立任何长期供应协议。

在此背景下，伊美尔销售产品成本中，原材料（存货）成本占比很高，2018年、2019年、2020年、2021年一季度，原材料（存货）分别占销售成本52.9%、50.8%、 52.6%、55.7%，且2021年一季度原材料（存货）已经占到总营收25.6%，极大侵蚀公司毛利和净利。

为降低原材料（存货）成本，伊美尔2019年10月开始销售自有标签护肤品和自有标签透明质酸填充剂，但规模仍很小，2021年一季度，向合约制造商采购自有标签产品仅0.03亿元。

下游获客成本同样是医美医院痛点。根据弗若斯特沙利文资料，销售及营销开支通常要占到医疗美容机构总营收25%至35%。2018年-2020年，伊美尔销售及营销开支占营收比例平均值为27.6%。

为了逐步减少对第三方获客渠道依赖，伊美尔2018年起开始搭建专职直销队伍（由全职及兼职销售顾问组成），近年专职队伍营销开支逐步增加，例如，公司2018年、2019年、2020年、2021年一季度向兼职顾问作出付款分别为690万、1720万、2390万、790万 。

医疗纠纷也属于下游获客成本一部分，根据弗若斯特沙利文资料，医美医院行业医疗纠纷水平达到1%至3%，赔偿金额占总营收水平达到0.8%至1.2%。伊美尔以往经营期间为解决客户投诉及医疗纠纷支付赔偿金总额410万元，且伊美尔未投购任何业务中断保险、财产保险或产品责任保险，招股书解释称，该做法与中国市场行业惯例一致，中国市场上并没有覆盖企业医疗美容服务提供商和其医疗专业人员合适保险产品。

剥离亏损板块扭亏

伊美尔另一个经营压力来自医生队伍稳定性，招股书称，因我国医生资格监管严格，行业中争聘符合资格人选竞争激烈，而符合人选数量有限，如果一名或多名主要人员不再担任现有职务，未必能够物色替代人选，业务可能受到严重中断。

 在上述经营压力下，2018年、2019年，伊美尔营业收入分别为6.6亿元、7.4亿元，分别录得亏损1亿元、亏损1.18亿元，招股书亏损主要是西安医院等新医疗美容机构运营初期收入较低而运营成本较高，以及公司扩大专责销售顾问团队营销支出增加。

为了扭亏及聚焦核心业务，2020年伊美尔开始剥离儿科、植发板块，2020年1月，伊美尔以代价200万将北京莱佛儿科转让予上海禾桐医疗科技有限公司；2020年6月，以15万元向西安壁虎医疗投资有限公司转让瑞丽诗（北京）股权；2020年10月，决定出售四家位于重庆、哈尔滨、沈阳、上海医美医院，将其划入持有代售资产。

伊美尔剥离资产主要是处于培育期亏损业务，“断臂”扭亏意向明显。例如，2020年末终止经营业务包括终止瑞丽诗（北京）及持有待售非核心医疗美容服务（4家医院）两部分，这部分业务2018年-2021年一季度均是亏损状态，分别亏损0.62亿元、0.58亿元、0.24亿元、0.1亿元。

这一系列剥离操作后，伊美尔去年勉强实现扭亏，2020年、2021年一季度公司净利润分别仅为0.08亿元、0.1亿元。2021年7月，伊美尔进一步以1400万元将上述持有代售四家医院出售予新选传媒及瑞阳科技，以期对2021年业绩形成支撑。